国泰基金程洲：牛市或到下半场寻找结构性投资机会
7月31日，由天天基金“机构通”主办，国泰基金、上投摩根基金协办的“守正出奇，乘势而为”后疫情时代资产配置展望论坛在上海浦东举行。在此次会议上，国泰基金权益事业三部负责人程洲分享了他对目前权益市场投资的观点。
以下为演讲实录：
程洲：非常感谢有这个机会跟大家来汇报一下我们对权益市场的一些看法，这是我自己的一些从业经历。今年上半年应该说都说鼠牛不太平，今年上半年的确出了很多事情，刚开始我们是觉得今年A股肯定还不错，但是后来国内有了疫情，2月3号也市场出现了比较大幅的下跌。我们觉得疫情可控以后，全球疫情又开始爆发，即使出了这么多事以后，后来大家都没有想到这个牛市反而来了，这可能在之前有很多想象力都想不到，最终出了这么多事，经济这么差，疫情这么严重，全球死了这么多人，这段时间国内还有什么洪水的灾害，但是最后大家都觉得是，最后市场表现出来一个牛市的特征，终于我们也有一次扬眉吐气的机会，今年以来A股的表现还是不错的。
总体来说成长风格相比价值风格表现还不错，这可能是和大的风格切换有关系的。从历史经验来看的话，大的风格切换差不多三年一个周期，从每一轮低点开始有一个新的风格，从2018年低点起来，成长风格有所表现，今年的表现比较突出，按照过去的经验可能这个过程当中还可以延续下去。
市场为什么能够出现这些所谓的牛市结构，可能有几个方面，一方面，一个是国内疫情控制的确是效果比较好。我们开始搞所谓复工复产之后，并没有出现疫情反弹，虽然局部也会有，但是总体来说还是比较成功的，这也反映出国家的掌控力。最新的GDP数据显示经济明显环比改善，该数据3季度可能进一步加快改善，这也给市场的上涨提供了基本面的支持。宏观数据向好，但是作为一个基金投资者来说的话，我们还是需要能够看到有一些更好的具体投资标的。大家都说市场很好，如果找不到合适的标的，对我们来说可能就是在泡沫中追逐。现在情况来看我们看到了，虽然经济增速还是很差，上半年还是负的，但是我们也看到从现在的企业数据来看的话，还是有很多公司在一季度或者在中报还是克服整个中国经济的下行压力，包括全球经济下行压力，实现盈利的增长，收入的增长。如果没有这些好的公司，我们很难找到好的标的。既使是有一些好的指数行情，对我们来讲更多也是交易的成分。中国经济总量下滑的情况下，也出现很多好的公司，跟过去很多年供给侧的改革也好，包括国家的一些减税降费政策也好，包括中国很多企业家，尤其是一些民营企业家所谓的企业家精神，包括中国人的智慧、勤劳，还是有很大的作用，现在的A股，我们是觉得还是有很多基本面很扎实的企业在市场里面，这个是A股能够表现好的一个非常重要的微观基础。
投资这块来看的话，应该来说政府还是会保就业，所以投资这边还是有一定的动作，不过这已不是对中国经济的很重要的东西，未来中国经济可能也不会靠固定资产投资了，更多要靠企业自身的转型升级，或者产业的升级，或者是中国企业的ROA本身的提升。
流动性对今年市场上涨还是有很大的作用，过去我们说所谓的流动性就看M2和社融增速，包括GDP，CPI，或者GDP平均指数的差值，差值越大货币越宽松，今年差值非常大，也是市场流动性宽裕的表现。今年还坚持了所谓的房住不炒，钱太多之后，的确没有地方去，股市会是一个载体。同时过去很多年的打破刚兑的政策在坚持，这些真正的无风险利率在今年有一个明显的下降，虽然以前我们也有降息，但是真正的无缝隙利率不是名义的利率，都是信托、理财、非标的收益率，现在这些产品打破刚兑之后，有很多违约之后，真正无风险利率得到系统性下降，这是对权益资产有比较大的支持，现在有越来越多的理财产品要开始通过权益增加它的收益了。过去很多年一直盼望的，中国的居民储蓄里面房子太多了，金融资产太少了，现在这个过程已经开始了。居民的资产重新再配置过程已经开始了，全球流动性很发达，中国经济相对全球来说表现比较好，疫情控制也是比较好的，海外资金对A股的配置需求也在上升，整个A股的流入资金量比较充裕，和2018年去杠杆来说是完全两个相反的方向。股市能够走好跟政策呵护也是有作用的，去年证监会主席肖钢说过，中国的最高决策层从来没有像今天这样重视市场，现在又把话拿出来重新说了一下，这还是表明了态度，中国的资本市场的确是对于中国的转型升级有它的作用。中国要扶持新兴产业，风险较高，单纯依靠银行是比较难，资本市场的定价和风险承受能力对新兴产业有足够的帮助。从资本市场的改革来看，包括基金的发行，都是对资本市场体现出了管理层对资本市场的呵护，这也是市场走强的很重要的因素。
现在中国最大的风险可能就是所谓外部风险，我们作为全球第二大经济体，和美国之间，大家相互依存度都非常高，中国离不开美国，美国也离不开中国，大家还是比较克制的。对我来说，我们还是要利用这么一个时间去做我们一些该做的事情，把我们的短板补上，这是未来国家和国家之间的竞争，才可能会有更好的竞争力。这也是为什么要坚持房住不炒，因为我们的房价再高也不能代表我们国家有多强，这还是要靠真正的硬实力。
今年上半年指数是涨的，估值出现一定的提升，整个无风险利率在下降，虽然说四五月份有一点反弹，但是总体来说比较低，我们的权益资产性价比肯定不如2018年股市最低的时候。A股现在跟以前不一样了，我记得以前我在刚入行的时候，可能A股只有三四百个股票，都是齐涨齐跌，现在可能四千个股票，无论指数涨跌，都有几百个是上涨的，或者有几百个是下跌的，A股的分化会越来越明显，这个过程也是中国股市成熟化的表现。A股也是一样，从行业来看有比较大的差异，反映出投资者对不同行业未来不同的看法。中国经济以前从高速到中高速，以后可能低速，到4%左右。现在在中高速的过程中，可能很多行业增速有一个明显的下降。如果以后往中速走的话，有很多行业就不单单是增速放缓的问题，绝对总量都可能见顶，中国可能出现一些衰退性的行业。行业分化长期存在，行业选择会变的更加重要。
今年7月份，很多人说牛市来了，上礼拜跌了以后很多人说牛市结束了，说史上最短牛市，持续一周时间。2019年基金中位数涨了40%，今年也是40%，差不多翻倍了，牛市其实早就来了。我觉得至少应该是一个中间的中，或者说下半场，有下半场也不错，说明还有一个加时赛，牛市还在，但是肯定不会说刚开始，流动性的宽松程度再往后看的话，也不会再扩了。当然经济会改善，但是我们的增速往下的过程会延续，所以我们现在不用太，对于短期的波动不用太担心，牛市的格局还在，要想出现一个全面的是个傻子就能赚到钱的行情还比较难，因为市场已经过去了，股票市场也足够多了，行业间的差异变的越来越大，即使同一个行业差异也会越来越大，未来结构性行情更多一些。指数性的行情就算有的话，也是代表阶段性的高点，后面可能就会调整。我们觉得A股短期来看，不敢说调整已经结束了，但是这个位置只要还在上升趋势过程中，我们就可以通过持股或者投资来找我们的结构性机会。
从市场风格来看，我自己是认为所谓的风格切换概率是不大的，因为从经验来看的话，一个风格真正的切换一定是一轮牛市的结束，才会完成结环，在这之前的话只是一些短期的修复。每一轮行情都有一个驱动因素，这个驱动因素是一次不会轻易改变，如果改变的话这个行业就结束了，在一轮趋势过程中它的风格也是会和它的主基调或者说行情的主旋律是相吻合的，这个风格全面切换概率很低，可能会存在一些修复。未来的话，像科技、消费、医药这些大的成长风格，我觉得还是会延续的，这个延续的过程不是说三季度，可能在明年还会继续延续。
未来的话还是找到那些能够在经济总量相对比较平稳的情况下，企业的盈利增长能够有足够大空间的公司，可能是我们基金或者说α，或者说战胜同行最重要的抓手。单纯抓一个分红回报，我觉得应该在目前市场环境可能并不重要，因为中国现在的行业之间的差异越来越大之后，我们要找到那些比较好的赛道，行业要有足够的空间，哪怕中国经济增速继续往中速下台阶的过程中，也有它的空间。同时行业也有一些壁垒，它的新进入者会受到一定的压力，或者比较困难一些，同时行业也要有一些比较好的行业结构，相对比较稳定的行业结构会有利于龙头企业的进一步做大做强，我们会围绕这些方向做我们的选择。
具体来说的话，我觉得因为现在也说了叫内循环，内需肯定是比较大的投资方向，从外面来看的话，内循环为主，也要兼顾外需。外需未来两年还是会有波动的，我们也是以外需中的刚需作为投资方向，所以我们的投资会围绕刚需和内需两个方向去做，最主要的抓到未来两三年业绩持续维持一个比较快的增长这些公司。我们想像医药行业，包括像特色原研药，也包括内需里面的新兴产业，包括半导体、5G、新能源车等等，这些未来都是有机会的。内需的话，既然基于中国内需大循环，像粮食安全这种方向，或者说一些必选消费，也都是有它的投资机会，像一些养殖，包括粮食安全方面的转基因种子，包括一些肉制品，未来都是有机会的。
总体上来说我们觉得现在大家对A股还是要有信心，居民财富重新扩张已经开始，这个过程还在延续，中国的资本市场还是很有希望的。我的介绍就到这里，谢谢大家。
主持人：目前谈的最多的是中美脱钩，但是每次发现如果美国那边指数一跌，我们A股好像都有这样一个跟跌的动作，我们很难把握短期的操作节奏，您怎么看待中美股市的联系性，或者会不会出现真正的脱钩。
程洲：中美脱钩短期看不太可能，十年二十年也比较难。因为现在外资占比越来越高，QFII也好，沪港通也好，外资在中国的交易比例在提升，有一定的联动我觉得也正常。现在A股总体来说和美股的表现有一些分化，总体来说我们的独立性在加强，我们也有我们自己的行情，未来的话我们会更多围绕自己的节奏去走，因为中国经济的节奏跟全球经济节奏也不太一样，中美的股市脱钩比较容易，中美的两个经济体脱钩是比较难的，我们更多的还是看重内需，或者看重我们自己的表现。
